策略：一个良好的转变以度过比特币寒冬

战略的生存依赖于流动性覆盖，而MSTR的溢价可能依赖于比特币重新获得公司的成本基础。在BTC的熊市结束之前，MSTR的熊市可能会先结束。

战略在广义上是一个旨在提供杠杆比特币敞口的公司。它通过普通股、可转换债务和优先证券的组合筹集美元资本，然后利用这些收益来收购比特币。当比特币上涨且MSTR的交易价格显著高于其基础比特币净资产价值时，这一模式运作得非常好。当比特币进入熊市、普通股溢价压缩以及与资本结构相关的固定义务不断增加时，情况变得更加困难。

这就是公司新的数字信用资本框架的背景。它标志着从仅仅积累思维向主动资产负债表管理的更明确转变。该框架有五个主要部分。

• 首先，战略现在拥有一个董事会批准的美元储备政策，该政策设定了针对优先股息和债务利息的12个月最低储备，董事会必须批准才能低于该水平。
• 其次，公司修订了STRC的股息政策，其可变利率优先证券的利率提高至12.00%。虽然公司的目标是让STRC的交易价格在大约99美元到100美元的范围内波动，但公司也明确表示，STRC的股息率不会仅仅因为STRC的交易价格低于该范围而增加。
• 第三，公司授权最多10亿美元用于优先证券的回购，以STRC为优先。
• 第四，公司授权最多10亿美元用于普通股的回购。
• 第五，公司授权最多12.5亿美元用于比特币货币化，以资助或补充美元储备。

比特币货币化是最重要的变化。战略早期的投资者叙述围绕着积累比特币和避免销售构建。新政策允许管理层在保护更广泛资本结构时，有意识地出售比特币。

这一框架的首次可见使用很快就出现了。7月6日，战略披露在6月29日至7月5日期间出售了3,588个比特币，约合2.16亿美元。所得款项用于支付优先股息并重建现金储备。

对于一个品牌围绕比特币积累建立的公司而言，这一转变自然引发了担忧。然而，实际销售相对于比特币每日约2000亿到3000亿美元的交易量而言是微小的，市场在没有明显影响BTC价格的情况下吸收了这一销售。

因此，我们将其视为一种积极的资产负债管理的第一步，而不是无序解压的开始。

战略在这个冬天还有发展空间吗？

6月对战略来说是残酷的。比特币跌至58K美元，MSTR普通股短暂跌破82美元，而STRC，战略试图维持在100美元附近的优先股，跌至75美元以下。

这种恐惧在很大程度上源于美元的股息覆盖月份，即美元储备除以优先股股息的月账单。最近几个月，这一数字发生了相当大的变化，从2025年12月1日的21.0个月和14.4亿美元的储备，变为2026年2月1日的约30个月和22.5亿美元，然后到5月底时仅剩约5.9个月，储备约为8.71亿美元。

截至2026年7月初，储备为25.5亿美元，而年度义务为17.63亿美元，股息覆盖月份回升至17.4个月的现金覆盖。再加上12.5亿美元的比特币货币化授权，承诺的流动性大约达到38亿美元，或25.9个月。

在当前比特币冬季的持续时间下，发展空间显得尤为重要。最近三次比特币熊市紧密聚集：2013年至2015年约14个月，跌幅为-85%；2017年至2018年约12个月，跌幅为-84%；2021年至2022年12个月，跌幅为-77%。当前周期在2025年10月达到约126K美元的峰值，截至2026年7月7日交易约63K美元，回撤接近50%，大约持续了9个月。

如果这个周期与那三个周期相似，底部将在三到五个月后出现，即2026年第四季度。我们的基本情况是低点在低50,000美元左右，接近比特币的实现价格，即每个币的链上总成本基础，以及之前周期的底部区域。这个水平远低于Strategy的75,476美元平均购买价格，因此底部使公司在其比特币上深陷亏损。

因此，在狭义的股息覆盖指标上，Strategy似乎有足够的空间来应对历史上正常的剩余加密冬季。剩余的3到5个月的熊市是可以舒适覆盖的。

在2027年上半年重新夺回成本基础恢复MSTR溢价

比特币的底部并不是MSTR的底部。在低50,000美元时，Strategy在以约75,000美元购买的比特币上深陷亏损。股票的低点往往比比特币的低点形成得晚，因为市场需要证据表明复苏是足够持久的，从而恢复MSTR溢价，稳定STRC，并重新开启资本筹集的飞轮。

为了实现这一目标，比特币必须回升至Strategy的75.5K美元平均成本之上。在此之下，任何用于资助股息的比特币销售都会造成损失，STRC对覆盖头条新闻保持敏感，而在接近1倍mNAV发行的普通股对股东的吸引力会大大降低，因为它对每股BTC的增值有限。在此之上，Strategy在其持有的比特币上盈利，MSTR的溢价可能会再次变得更有意义。这很重要，因为Strategy的历史引擎依赖于以溢价发行普通股、购买更多比特币并增加每股BTC。持续高于成本基础的走势将有助于重新启动该机制。

重新夺回75.5K需要从55K上涨约37%，从52K上涨45%或从50K上涨51%。之前的两个底部在大约60-69天（2022年11月）和108天（2018年12月）内清除了这样的涨幅，这使得首次重新夺回成本基础的时间在2026年第四季度末到2027年第二季度之间，即2027年上半年。

要点是Strategy的生存依赖于流动性覆盖，而MSTR的溢价可能依赖于比特币重新夺回公司的成本基础。比特币的熊市可能在MSTR的熊市之前结束。为了使股票明确见底，投资者可能需要看到比特币回升至Strategy的平均购买价格之上，并找到一个持久的底部。

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来源：BeInCrypto